בחינה משפטית של שוק ההון

תקציר העבודה:

בעבודה זו אסקור את עברת התרמית בניירות ערך המבוצעת בשוק ההון בישראל, וכיצד המערכת המשפטית מתמודדת עם עבירה זו.
עבירות צווארון לבן מוגדרות: כניצול משאבים מיוחדים (משרות, נכסים, השפעות פוליטיות) להפקת רווחים בלתי חוקיים באמצעות שיטות הסוואה והטעיה.
במסגרת הקורס "עבירות צווארון לבן" דנו בעבירות המיוחסות לאנשים בעלי מעמד גבוה ו/או בעלי גישה לעמדות כוח בתחומים שונים.

קטע מהעבודה:

מקורות:

האם כוללת העבירה גם רכיב של תוצאה ? בפס"ד הלדשטיין קובע גולדברג כי: "בהגדרת העבירה בסעיף 54(א)(2) נמנה גם רכיב התוצאה. תנאי להשלמתה של העבירה הוא כי כתוצאה מהתנהגות עושה העבירה נגרמה בפועל השפעה על תנודות השער של ני"ע. מסקנה זו נובעת מפירוש הסעיף, תוך משמעות טבעית ללשונו". לעומתו שטרסברג כהן
משאירה בצריך עיון את השאלה עם העבירה היא אכן תוצאתית וכן בפס"ד חרובי, המאוחר יותר, נמנע ברק מהכרעה בנושא, כיוון שהתקיים במקרה ממילא היסוד התוצאתי. כך שנראה כי טרם התקבלה הלכה בסוגיה זו.
ברק בה.ג. פולק מנתח את ס' 53(א)(4), כך שהסעיף אינו דורש יסוד תוצאתי. הוא פוסק כך כדי להגשים תכלית הסעיף של מניעת הטעייתו של משקיע סביר. מכאן ניתן גם להקיש לס' 54(א)(1), שתכליתו כאמור להגן על המשקיע ובצורה מסויימת גם פה למנוע את הטעייתו, ולקבוע כי לא נדרש רכיב התוצאה.
יצויין כי יש לפרש את הסעיף כחל גם במקרים של השפעה על "התנהגותו" של השער לאורך יום המסחר. פרשנות זו יסודה בשני טעמים. ראשית, היא מבוססת על ההחלטה שהחלטותיהם של המשקיעים מושפעות לעיתים מהחלטותיהם של משקיעים אחרים, במיוחד הגדולים שבהם. הנתונים המתפרסמים במהלך יום המסחר חושפים מגמות של המשקיעים, להן
עשויות להיות השפעה על קבלת ההחלטות אצל משקיעים אחרים במהלך יום המסחר. שנית, פרשנות זו תואמת את תכליתו של החוק. שכן הסעיף נועד גם להגן על תקינות המסחר ועל קיומם של כללי מסחר הוגנים במשך כל מהלך המסחר.
היסוד הנפשי בעבירה - סוגיה זו זכתה להתייחסות נרחבת בפסיקה לאורך השנים. למרות זאת נראה כי האבחנות שהפסיקה יצרה הן עדינות, דקות ולעיתים מעורפלות, כך שיש סיכוי כי נהיה עדים לשינוי ולהגדרות ברורות יותר ככל שיצטבר "נסיון שיפוטי" בדיון בעבירה.
אחת המחלוקות המרכזיות במשפט הפוזיטיבי הנוגע לתרמית בני"ע היא אם האחריות בגינה צריכה להיות מותנית ב"כוונה", ב"חוסר יושר" או במניע "לא כשר", או שמא די שהנתבע היה "מודע" לכך כי המצג שיצר שיקרי. הכרעה במחלוקת זו תלויה במידה רבה בהשקפת עולם לגבי תפקידו המוסרי של המשפט הפלילי ובשיקולי מדיניות המיוחדים
לעבירה הספציפית שבה מדובר.
בפס"ד רוזנבך נחלקו דעות השופטים לגבי דרך הניתוח הראויה ליסוד הנפשי. בן יאיר גורס כי בקביעת טיבן של פעולות יש חשיבות רבה למניע של מבצע הפעולה. במקום שהמניע הוא כשר ולגיטימי, הפעולה לא תהיה אסורה, גם אם היא יוצרת תנודת שערים. כדי ליצור הבחנה ראויה בין מניע כשר לבין כוונה פלילית צריך להוכיח כי הייתה
למשיב דרך אחרת להשגת מטרותיו, שאינה כרוכה בהשפעה על שער המניה. מגיע למסקנה כי היתה למשיב דרך אחרת. היה עליו להפנות ביקושים לבורסה, תוך נכונות לרכוש את המניות, ולהתמיד בכך עד אשר שער המניה יעלה לאותה רמה, שבה למחזיקים יהיה עניין למכור.
דעתו של בן יאיר נראית בעייתית. גישתו תלויה גם בתפיסות רחבות יותר על תפקידו של השופט במשפט הפלילי בבוחנו מעשה שמובא לפניו. ניתן לראות את דרישתו יותר כעניין של נסיבה משכנעת, ואז קל יותר להשלים עימה. כן יש לזכור כי הדברים נפסקו לפני תיקון 39 לחוק העונשין, ששופך אור חדש על פירוש היסוד הנפשי.
בן עתו ובן ארי קובעים כי יש צורך בכוונה פלילית - כוונה להשפיע על שערי ני"ע; בהעדר כוונה כזאת כשהמטרה והמניע של הפעילות היא לגיטימית, אין עבירה אפילו אם שינוי בשערי ני"ע הוא תוצאה נלווית. האבחנה שעשה בן יאיר בין המטרה והמניע היא מלאכותית. אין להטיל על המדינה להוכיח קיומה של דרך אחרת (אלטרנטיבית)
להשגת המטרות של "העבריין". יתכן מצב דברים תיאורטי לפיו אין כל דרך חוקית להשיג מטרה כלשהי, אולם העדרה של דרך חוקית איננה מכשירה הפרת החוק על מנת שהאזרח ישיג מטרה כלשהי שאין דרך חוקית להשיגה.
שיקוליו הכלכלים של המשיב כללו אמנם מניע כשר, אולם עצם המניע הכשר אין בו כדי ליתן היתר למשיב לבצע מצג שווא אשר כל מטרתו לא היתה אלא להשפיע על תנודות השער. אין המטרה החוקית כשלעצמה נותנת היתר למשיב להפר את החוק ולפיכך משהפר המשיב את החוק, עליו ליתן על כך את הדין.
לדעתי, קביעתם העקרונית והחשובה יותר היא כי "אפילו מעלה אדם את השערים בדרך מניפולטיבית משום שהוא סבור שהמניה נסחרת בשער נמוך מדי, אין בכך כדי להכשיר את מעשיו: Loss אומר על כך: "אין זה רלוונטי שתוכנית מניפולטיבית מבוצעת באמונה שלמה שני"ע חייב מסיבה מסוימת להיסחר ברמה גבוהה יותר". המניפולציה אינה
הופכת כשרה בכך שהיא באה "לתקן" את מחיר המניה בשיעור הראוי לה, כל עוד היא יוצרת מצג שווא לגבי מצב השוק".
בפס"ד בעניין ה.ג. פולק מחדד ברק את ההבדל בין מניע למטרה לגבי ס' 53(א)(4), אך ניתן ללמוד מכך גם לעניין ס' 54(א)(2):
מטרה זוהי התכלית אשר המבצע מעמיד לנגד עיניו שעה שהוא מבצע את העבירה. זוהי המטרה אליה הוא שואף. מטרה זו מהווה מחשבה פלילית מיוחדת, שעניינה הרצון או השאיפה להשגת יעד מסוים או חתירה אליו, כאשר אותו יעד הוא מעבר לנדרש ברכיב העובדתי של העבירה.
המניע הוא הרצון להביא לעליית ערך המניות או למנוע השתלטות גורם חיצוני על החברה, למשל.
לעיתים קיימות ראיות (ישירות או נסיבתיות) מהן ניתן להסיק את דבר קיומה של מטרה זו. בהעדר ראיות שכאלה ניתן לעיתים להזדקק ל"הלכת הצפיות". עפ"י הלכה זו המודעות להתממשות הטעיה של משקיע סביר כאפשרות קרובה לוודאי שקולה כנגד המטרה להטעות משקיע סביר.
פס"ד המאוחר ביותר בנושא הוא הלדשטיין. לגישתו של גולדברג מדובר בעבירה הדורשת מחשבה פלילית, כיוון בס' 54(א)(2) לא נקבע מהו היסוד הנפשי הנדרש להרשעה בעבירה.
דהיינו, יש להראות כי העושה מודע לטיב הפיסי של התנהגותו (פעולה בדרכי תרמית). אשר לתוצאה (השפעה על תנודות השער), הכלל הוא שבהעדר דרישה לכוונה לגרום לתוצאה, נסתפק בפזיזות. במקרים של מניפולציה באמצעות השתתפות במסחר, הכוונה להשפיע באופן מלאכותי על השער, היא שמגבשת את העבירה. הכוונה היא אשר יוצרת במקרים
אלה את האבחנה בין פעולות כשרות לאסורות. אולם גולדברג קובע כי אין ללמוד מכך, והדבר אינו מצריך הכרעה בפס"ד, כי היסוד הנפשי של כוונה מצוי בהגדרת העבירה, והוא נדרש גם במקרים אחרים של השפעה על תנודות השער, כגון אלה בהם מפרסם אדם ברבים מצג שווא.
לדעת ידלין על התביעה להוכיח כי לנאשם הייתה כוונה להשפיע על השער, וכי פעל בחוסר יושר או מתוך מניע פסול.
פרסומים בשוק המשני כנכללים בסעיף
לדעת ידלין שיקולי מדיניות מחייבים שפרסומים המופנים לציבור הסוחרים בשוק המשני יהיו כפופים לסטנדרט אחריות של תרמית ממש, כמו של ס' 54(א)(2).
לא הפרסום לבדו גורם לביצוע העסקה; הפרסום רק משפיע על השער שבו יבוצעו העסקות בשוק. מכאן שס' 54(א)(1), שעוסק בהנעת אדם לביצוע עסקה באמצעות מצג מטעה, אינו חל על פרסומים אלו. לגישתו יש להחיל על הפרסומים את ס' 54(א)(2), שעוסק בהשפעה על השער.
אין אנו נזקקים לשוק יעיל באופן מושלם, שוק שבו המחיר משקף את כל המידע הנגיש לציבור. די בכך שנניח, כי המידע המטעה משתקף במחיר המניות מיד עם הפרסום, והנחה זו היא ריאלית, שכן ס' 54 מלכתחילה עוסק רק במידע מהותי.
ס' 54(א)(1) אינו חל במקרים שבהם המצג, בין אם ורבלי ובין אם אחר, מתפרסם בציבור; מקרים אלה נשלטים ע"י ס' 54(א)(2). יוצרי מצגים כלפי השוק המשני יורשעו בתרמית אך ורק אם המצג המטעה שיצרו השפיע על השוק ורק אם הייתה להם כוונה מיוחדת להשפיע על השוק באמצעות אותו מצג מטעה. בדרך כלל כוונה כזו תתקיים רק במקום
שבו הנאשם סחר בני"ע בתקופת התרמית והרוויח מכך.
כאשר מדובר במצג שווא שאדם יוצר כלפי חברו הנזק הנגרם לניצג ברור ועל כן יש הגיון סוים בהטלת אחריות גם כאשר יוצר המצג אדיש לגבי אמיתות המידע. לכן 54(א)(1), המסתפק ברשלנות או בפזיזות, הוא הסעיף המתאים יותר למצב זה. לעומת זאת, כאשר המצג מופנה לשוק ההון כולו, יספוג ציבור המשקיעים נזק רק אם יוצר המצג
התכוון להשפיע על השער ע"י המצג השקרי, המצג השפיע על השער, והנאשם, או מאן-דהו אחר שלנאשם יש בו אינטרס, סחר בני"ע שהמצג התייחס אליהם או הפיק תועלת בדרך אחרת מהשינוי שבשער.
מספר הערות לסיום
לאור ריבוי הכותבים באקדמיה והצעות בפסיקה, המהווים כר פורה וללא ספק מבטיח, של התפתחויות עתידיות בתחום דיני ניירות ערך. אינני רואה צורך להכריע ביניהן, מה גם שבמקרים מסוימים ההכרעה בין הדעות סותרת את עצמה שכן כל דעה וטעמיה עימה; מידלין הטוען כי שיקולי מדיניות להשגת שוק הון יעיל מחייבים שפרסומים
המופנים לסוחרים בשוק המשני יהיו כפופים לסטנדרט אחריות של תרמית ממש. ועד פסיקת העליון שבשם אותם שיקולי מדיניות ממש, מבקש להקל את נטל התביעה בפרסומים אלו.
מגרוס ושעשוע - מימון המבקשים, כמו שמגר בברנוביץ', לצקת פרשנות ותוכן לחוק הישראלי מהוראות מקבילות בדין האמריקאי ובדין האנגלי, שאין עוררין שהם ממקורותיו של החוק הישראלי. עד ברק בברנוביץ' המדגיש כי מבנה שוק ההון הישראלי יש לשקול את השוני בינו לבין החוק האמריקאי ואת השוני שבין מבנה השווקים ואופן
פעילותם.
מושכלת יסוד היא שעל רקע ההתפתחויות בשוק ההון הישראלי יש חשיבות רבה לשינויים בדין החל, ואשר מהווה חלק חשוב משווי המשקל בשוק זה. כך שכלול שיטת המסחר שהתבצע בבורסה לאחרונה - מעבר לשיטה הממוחשבת, צפויה להקטין את האפשריות לבצע מעשי תרמית בניירות ערך.
שינויים אלה הם מרכיב חשוב בדיון ברמת האחריות הפלילית הראויה.
תופעת הגלובליזציה של שוקי ההון בעולם כולו פותחת שוק חופשי בו השווקים השונים מתחרים על כספי המשקיעים. תופעה זו אינה פוסחת על השוק הישראלי. אינני מכריעה ערכית, אולם אין ספק בעייני כי התערבות מיותרת בשוק ההון פוגעת בתחרותיותו של השוק הישראלי מול שווקי העולם. על המחוקק שבידיו היכולת לשפר מצב זה ליטול
יוזמה, ולאור התקדמות תהליך השלום באזורנו להצעיד את שוק ההון הישראלי אל האלף הבא ולהציבו בשורה אחת עם שוקי ההון בעולם.
ביבליוגרפיה
בן חורין, משה. 1996. שוק ההון וניירות ערך. ת"א: צ'ריקובר מוציאים לאור בע"מ.
בנקלר, יוחאי. 1990. "חיבוץ כתרמית בניירות ערך: הסכנה הגלומה ושיטות תגמול היוצרות ליועצי השקעות או למנהלי תיקים תמריץ לבצע פעולות מיותרות לחשבונות לקוחותיהם". עמ'551-567 בתוך: עיוני משפט ט"ו.
גרוס, יוסף. מימון שעשוע, ניצה. __ "הנעה בתרמית לביצוע עסקה בניירות ערך" עמ' 181-241 בתוך: הפרקליט מ"ד, חוברת ב'.
ווילר, סטאנטון. 1990. "עבריינות הצווארון הלבן: ממצאים מתוכנית מחקר סוציו - משפטית ומחשבות בנוגע לבעיית המוטיווציה בעבירות הצווארון הלבן". עמ' 435-455 בתוך: עיוני משפט ט"ו.
ועדת החקירה לעניין ויסות מניות הבנקים. 1986. דו"ח. ירושלים.
ידלין, עמרי. 1997. "תרמית על השוק - גבולות האחריות המשפטית בגין מצגי -שווא בשוק המשני". עמ' 250-301 בתוך: משפטים כ"ז, אהרון ברק.
ידלין, עמרי. 1997. "תביעות אזרחיות על פי חוק ניירות ערך - ניתוח שלוש סוגיות פרשניות גבולות האחריות המשפטית בגין מצגי -שווא בשוק המשני".עמ' 302-326 בתוך: משפטים כ"ז, אהרון ברק.
לוי חיים, סמית משה, סרנת מרשל, 1999. הבורסה וההשקעה בניירות ערך. ירושלים: הוצאת שוקן.
נחשון, אודי. 1993. כל סודות הבורסה. ת"א: הוצאת "לימון - תחקירים כלכליים".
ניצני, י. קרת, ד. 1990. "הבורסה לניירות ערך והמערכת השיפוטית - הטיפול במניפולציה בניירות ערך". עמ' 609-628בתוך : עיוני משפט ט"ו.
רשות ניירות ערך, 1991. דו"ח הועדה לדיווח לא - כספי של תאגידים שניירות ערך שלהם הוצאו לציבור. ירושלים.
יוחאי בנקלר, חיבוץ כתרמית בניירות ערך, עיוני משפט טו (3), 551,566,567
לוי חיים, משה סמיט, סרנת מרשל, 1980, "הבורסה וההשקעה בניירות ערך" עמ' 35, ת"א: הוצאת שוקן.
לעיל הערה 2
י. גרוס דיני ניירות ערך ובורסה תשל"ג 282-284
L.LOSS J.SELIGMAN FUNDAMENTALS OF SECURITIES REGULATION, BOSTON , NEW- YORK,TORONTO, LONDON, 1995
ע"א 5320/90 ברנוביץ נ' רשות ניירות ערך, פ"ד מו (2) 818,830
ע"א 218/96 ישקר בע"מ נ' דיסקונט השקעות בע"מ, פ"ד מט (5) 284
לעיל הערה 6 בעמ' 830-831
שם עמ' 831
ע"פ 2184/96 חיים חרובי נ' מ"י, (לא פורסם).
ראה לעיל הערה 4
ת"פ (ת"א) 5322/90 מ"י נ' גיבור סברינה בע"מ, פ"ד נג (4) 397, 416
לעיל הערה 6 בעמ' 836
לעיל הערה 12
דו"ח הוועדה להצעת הסדרים תחוקתיים בשוק ההון 1985.
י. ניצני, ד. קרת, "הבורסה לניירות ערך והמערכת השיפוטית - הטיפול במניפולציה בניירות ערך", עיוני משפט טו (3), 1990, 609,611,612
ע"פ (ת"א) 1327/86 מ"י נ' רוזנבך (לא פורסם)
ר' לעיל הערה 16.
ת"פ (ת"א) 31/73 מ"י נ' אברון, פ"מ תשל"ז (1) 329, 337.
ע"א 5320/90 ברנוביץ' נ' רשות ני"ע, פ"ד מו(2) 818, 830.
רע"פ 2184/96 חרובי נ' מ"י (טרם פורסם).
עמרי ידלין, גבולות האחריות המשפטית בגין מצגי שווא בשוק המשני, משפטים כ"ז תשנ"ז 293-297
חוק ניירות ערך תשכ"ח 1968, סע' 54.
רע"פ 2184/96 חיים חרובי נ' מ"י (טרם פורסם), הש' ברק בניתוחו את הסעיף בעמ' 576.
יוסף גרוס וניצה מימון - שעשוע, "הנעה בתרמית לביצוע עסקה בניירות ערך", הפרקליט כרך מ"ד חוברת
ב' עמ' 181
ת"פ 5470/92 מ"י נ' לוינהר (לא פורסם).
לעיל הערה 22, 261-262
ת"פ (י -ם) 524/90 מ"י נ' בנק לאומי (לא פורסם). עפ" 2910/94 יפת נ' מ"י, פ"ד נ(2) 221, 424.
ת"פ (ת"א) 1530/93, 1503, 1519 מ"י נ' רוזוב (לא פורסם) עמ' 12-13 להכרעת הדין.
ר' הערה 22, 275-281
ראה הערה 10
ע"פ 2457/93, 2158 ניצן נ' מ"י תקדין עליון, כרך 95(1)
ראה לעיל הערה 25, בע"מ 191
נעם שר, דיני ניירות - ערך מגמות מרכזיות, עיוני משפט כב(1) 265-331.
ת"פ (ת"א) 97/91 מ"י נ' זילברמן (טרם פורסם) בעמ' 8 להכרעת הדין.
ראה לעיל הערה 12 עמ' 8-9 לפסק דין.
ת"פ (ת"א) 1679/93 מ"י נ' ה.ג. פולק בע"מ (לא פורסם) עמ' 3-4 לפסק דין.
ראה לעיל הערה 25, בעמ' 195.
ע"א 830/75 ספקטור נ' צרפתי, פ"ד לב(1) 231, 244
ע"פ 593/81 מנדלבאום נ' מ"י פ"ד לו(2) 506.
י' גרוס, דיני ניירות ערך ובורסה (תשל"ג) 282-283.
ת"פ (ת"א) 208/95, 207 מ"י נ' הלדשטיין תקדין עליון, כרך (4) תשנ"ז 195, 209.
ע"א 5320/90 ברנוביץ נ' רשות ניירות ערך, פ"ד מ"י (2) 818, 837.
BASIC INC. V LEVINSON, 485, U.S. 224 (1988)
ר' לעיל הערה 34
ראה לעיל הערה 25 בעמ' 200
ע"פ 5052/95 ואקנין נ' מ"י, פ"ד נ(2) 642, 654.
ראה הערה 43 לעיל, בעמ' 836.
ראה לעיל הערה 37.
ראה לעיל הערה 43.
שם.
לעיל הערה 25 בעמ' 206 .
הצעת חוק ניירות ערך (תיקון מס' 16)(החמרת ענישה של שימוש במידע פנים), תש"נח 1998, ה"ח 345).
ה"פ (י-ם) 1021/86 VADUS, MOLLET ESTABLISHMENT נ' בנק המזרחי בע"מ, פ"מ תש"מט (ב) 268.
ר' הערה 34 עמ' 287-290
לעיל הערה 25 בעמ' 208 .
ע"פ 5052/95 ואקנין נ' מ"י, פ"ד נ(2) 642, 654.
ת"פ 97/91 מ"י נ' אהרון זילברמן, (לא פורסם) פדאור עמ' 942-3, עמ' 32-3 הכרעת הדין.
ע"א 5320/90 ברנוביץ נכסים בע"מ נ' רשות ניירות ערך פ"ד מו(2) 818,830
לעיל הערה 24.
ר' לעיל הערה 25
פס"ד BASIC האמריקאי אשר נשאב לפסיקה הישראלית בפס"ד ברנוביץ'
ע"פ 730/76 אברון נ' מ"י, פ"ד לב (2) 189
לעיל הערה 12
ראה לעיל הערה 24, בעמ' 12 לפסק דין.
ראה לעיל הערה 25, בעמ' 230.
לעיל הערה 37
לעיל הערה 22
לעיל הערה 57.
לעיל הערה 15 בעמ' 27.
לעיל הערה 12
לעיל הערה 24.
ע. ידלין, תרמית על השוק - גבולות האחריות המשפטית בגין מצגי שווא בשוק המשני, משפטים כז, תשנ"ז, 263
לעיל הערה 4 בעמ' 284.
לעיל הערה 1, עמ' 557-560.
לעיל הערה 25 עמ' 232
ראה לעיל הערה 25
735 (1899),SPURR V. U.S 174 U.S 728
ERNST V HOCHFELDER 425 U.S 185 (1976)
רשות ני"ע, דיווח לא כספי של תאגידים שניירות ערך שלהם הוצעו לציבור התשנ"א (1991) 88-100 (דוח מאור).
ראה לעיל הערה 25 בעמ' 226
ת"פ (ת"א) 5470/92 מ"י נ' לוינהר (לא פורסם) עמ' 52
ראה לעיל הערה 10
רע"א 4556/94 טצת ואח' נ' א' זילברשץ ואח', פ"ד מט(5) 774, 788, 789.
ראה לעיל הערה 6 עמ' 836.
לעיל הערה 47 עמ' 656-660; הערה 34.
שם.
לעיל הערה 34 עמ' 616-617.
לעיל הערה 42 עצ' 210
שם.
ר' לעיל הערה 17
לעיל הערה 35.
לעיל הערה 42 עמ' 215
לעיל הערה 22 עמ' 270-274.
1

תגים:

ההון · לבן · עבירה · צווארון · שוק · עבירות

אפשרויות משלוח:

ניתן לקבל ולהזמין עבודה זו באופן מיידי במאגר העבודות של יובנק. כל עבודה אקדמית בנושא "בחינה משפטית של שוק ההון", סמינריון אודות "בחינה משפטית של שוק ההון" או עבודת מחקר בנושא ניתנת להזמנה ולהורדה אוטומטית לאחר ביצוע התשלום.

אפשרויות תשלום:

ניתן לשלם עבור כל העבודות האקדמיות, סמינריונים, ועבודות המחקר בעזרת כרטיסי ויזה ומאסטרקרד 24 שעות ביממה.